Vonovia war schon immer eine der kleinsten Positionen in meinem Depot. Die Aktie hat in den letzten Wochen zusätzlich Luft abgelassen. Grund für mich, zu überlegen, ob jetzt ein Nachkauf infrage kommt. Dazu möchte ich als erstes der Frage nachgehen, inwiefern ich neue Entwicklungen auf den Markt überhaupt einschätzen kann. Immerhin war die Aktie für mich bisher immer auch eine kleine Wette auf den Nullzins.
Wie also können sich hohe Inflation und steigende Zinsen auf Vonovia auswirken?
Marktentwicklung
1. Immobilienpreise
Die Immobilienpreise könnten sinken. Dafür spricht zum einen der Preisanstieg der letzten Jahrzehnte. Die Preise sind vielerorts schneller als die Mieten gestiegen. Damit sind die Renditen für neue Immobilien gesunken. Bei steigenden Zinsen dürfte die Rendite weiter sinken. Schließlich steigen die Finanzierungskosten. Und die Opportunitätskosten: Das Sparbuch wird langsam wieder konkurrenzfähig. Das alles drückt auf die Nachfrage und damit auf die Preise. Was auch noch auf den Preisen lastet, zumindest in den Großstädten, ist die Pandemie-Erfahrung. Home Office ist sowohl bei vielen Firmen als auch bei ihren Mitarbeitern vom Experiment zu einer praktischen Möglichkeit gereift. Das Landleben wirkt heute attraktiver als vor der Pandemie, das Stadtleben hat an Glanz verloren. Und genau dieser Glanz könnte auch den Immobilien von Vonovia abhanden kommen. Zumindest ein Stück weit.
Die Preise könnten aber auch weiter steigen. Wenn das Geld seinen Wert verliert, suchen wir doch sofort nach einem sicherem Hafen. Mit „wir“ meine ich besonders: wir Deutschen. Bei Sicherheit denken wir traditionell vor allem an Immobilien, Gold und eventuell noch Bargeld. Verliert eines dieser Assets an Wert, liegt es nahe, in die andern beiden umzuschichten. Also steigen die Preise. Verschärfend kommt hinzu, dass gerade auch die Kosten am Bau weiter in die Höhe schießen, was die Kaufpreise ebenfalls erhöhen dürfte.
2. Mieten
Die Inflation drückt gerade massiv auf die Reallöhne. Da werden zusätzliche Mieterhöhungen schon aus wirtschaftlichen Gründen schwierig. Da Wohnen ein Grundbedürfnis ist und die Mieten ohnehin schon eine echte soziale Frage sind, könnte auch die Politik hier stärker auf die Bremse treten. Der Spielraum für Mieterhöhungen ist also begrenzt.
Eine andere Überlegung mit anderem Ergebnis: Sowohl die sinkenden Reallöhne als auch die steigenden Finanzierungskosten führen dazu, dass Wohneigentum weniger erschwinglich wird. Wenn deswegen mehr Menschen zur Miete wohnen (müssen), Wohnungen aber knapp bleiben, steigen beinahe schon automatisch die Mieten.
Zwischenergebnis
Ich kann nicht sinnvoll einschätzen, wie sich der Markt für vermietete Wohnimmobilien entwickeln wird. Es scheint mir aber auch keinesfalls ausgemacht, dass Vonovia bald unter sinkenden beziehungsweise stagnierenden Preisen oder Mieten leiden wird.
Was mir an Vonovia gefällt:
1. Das breite Angebot
Vonovia gehören nicht nur ein paar Wohnungen, sondern einige hunderttausend. Die sind über das ganze Land verteilt. Dazu kommen immer mehr Wohnungen im Ausland. Aus diesem Grund ist das Standortrisiko deutlich geringer als bei vielen anderen Immobilienunternehmen. Neben der regulären Verwaltung bietet man auch noch zahlreiche wohnungsnahe Dienstleistungen an, was die Profitabilität erhöht. Außerdem baut man selber und handelt mit den Immobilien. Alles in allem ein sehr sicheres Geschäft mit hohen und stabilen Renditen.
2. Der Preis
Meine ersten Vonovia-Aktien haben rund 35 Euro gekostet. Das war 2017. Seitdem ist viel passiert. Der Bestand an Immobilien wurde durch zahlreiche Übernahmen vergrößert. Durch Kapitalerhöhungen stieg aber auch die Zahl der Aktien.
Vergleichbar mit damals ist immerhin noch der Kurs je Aktie, der nach einem beträchtlichen Rückgang zuletzt wieder bei 35 Euro angekommen ist. Außerdem kann man sich die Kennzahlen je Aktie ansehen:
Das FFO, also das Ergebnis aus der gewöhnlichen Geschäftstätigkeit, lag am Jahresende 2017 bei 1,88 Euro je Aktie. Im Geschäftsbericht 2021 werden 2,15 Euro genannt. Im laufenden Jahr dürften wir noch einmal spürbar höher liegen, auch wenn die Prognose noch aussteht. Der Nettoinventarwert lag 2019 (2017 wurde hierfür noch eine andere Kennzahl verwendet) bei 51,44 Euro je Aktie. 2021 waren wir schon bei 66,73 Euro. Zum Preis einer Aktie bekommt man bei Vonovia also beinahe das doppelte an Immobilienwert. Die Bewirtschaftung gibt es quasi gratis obendrauf.
Bleibt noch die Ausschüttung: Für 2017 gab es noch 1,24 Euro pro Aktie. Für 2021 wurden 1,66 Euro gezahlt. Selbst wenn die Dividende im kommenden Jahr nicht erhöht werden sollte, was mir unwahrscheinlich erscheint, liegt die Dividendenrendite also bei fast fünf Prozent.
Noch greifbarer wird der Kurs der Aktie womöglich, wenn man ihn mit dem Kaufpreis einer Immobilie vergleicht. Nehmen wir an, ich möchte meine eigene Miete auf Null senken, indem ich entweder meine (bisher gemietete) Wohnung oder Vonovia-Aktien kaufe. Meine Kaltmiete kostet vielleicht 1.000 Euro im Monat. Die Miete vergleiche ich mit dem FFO von Vonovia pro Aktie, also mit dem, was das Unternehmen über seine Immobilien einnimmt. Zwar landet nur ein Teil des FFO als Dividende auf meinem Konto. Der Rest ist für mich aber nicht verloren. Er wird reinvestiert und kann so dafür sorgen, dass die Dividende steigt. Könnte ich mir meine eigene Miete sparen, würde ich sicher ebenfalls einen Teil der frei werdenden Gelder zum Investieren nutzen.
Damit das FFO meiner Vonovia-Aktien bei 1.000 Euro im Monat liegt, müsste ich etwa 5.600 Aktien kaufen, was mich derzeit weniger als 200.000 Euro kosten würde. Ich denke, dass meine Wohnung mich erheblich mehr kosten würde.
Diese Rechnung hat natürlich wenig praktischen Nutzen, zumal ich für eine echte Vergleichbarkeit viele weitere Dinge berücksichtigen müsste. Sie bestätigt aber mein ohnehin vorhandenes Gefühl, dass Vonovia-Aktien wirklich günstig sind.
Was mir an Vonovia nicht gefällt:
1. Unzufriedene Mieter
Es gibt jede Menge Kritik von Mieter-Seite. Ich habe mir hier nur mal zwei Punkte ausgesucht, auf die ich auch nur allgemein eingehen möchte: ungewollte Modernisierungen und Probleme mit den internen Dienstleistern.
Vonovia vergibt Reinigungs- oder Reparatur-Arbeit nicht als Aufträge an andere Unternehmen, sondern hat interne Dienstleister dafür. Das ist aus Effizienz-Gründen erstmal sinnvoll. Verbaut der Handwerker aber unter großem Zeitaufwand absurd teure Ersatzteile, nur damit die Dusche anschließend noch schlechter funktioniert als vorher, liegt die Verantwortung bei Vonovia. Schließlich verdient die Firma mit.
Eins sollte jedenfalls klar sein: Unzufriedene Mieter können bei Vonovia wirtschaftlichen Schaden anrichten. Die Sache ist längst politisch und kommende Regulierungen könnten noch viele Pläne zunichte machen. Vonovia kann sich deutlich weniger Fehltritte leisten als jeder andere Vermieter in Deutschland.
Und die Modernisierungen? Es soll ja Unternehmen geben, die große Summen investieren, um die Bedürfnisse ihrer Kunden besser zu verstehen. Dazu gehört Vonovia offenbar nicht. Modernisierungen sind ja an sich nichts Schlechtes. Sicher wünscht sich mancher Städter einen Balkon. Und viele hätten nichts gegen eine bessere Wärmedämmung einzuwenden, nur nicht zu jedem Preis. Wenn man als Mieter aber überhaupt nicht weiß, was man bekommt, und sowieso keinen Einfluss darauf hat, wird die Sache schnell ärgerlich. Vonovia modernisiert scheinbar wild vor sich hin. Dabei verlässt man sich darauf, dass die Wohnungen ohnehin voll werden und andere Vermieter noch dreister sind.
In anderen Branchen wären solche Praktiken geradezu absurd. Bei Wohnungen aber erscheint es beinahe schon normal. Leider. Aus Anlegersicht mag das für den Moment der Rendite zuträglich sein. Aber was ist, wenn die Großstädte (in denen sich die Wohnungen befinden) einmal nicht mehr wachsen? Immerhin altert die deutsche Gesellschaft und hat jetzt auch noch das Home Office entdeckt. Meine Hoffnung ist, dass Vonovia hier schneller dazulernen kann und muss als andere Vermieter. Den langfristigen Renditen sollte es zuträglich sein.
2. Nachhaltigkeit als Beifang
Das Immobiliengeschäft hat manches mit der Forstwirtschaft gemein: Man kann und muss Jahrzehnte in die Zukunft blicken. Andernfalls hat man den Beruf verfehlt oder setzt die Firma in den Sand.
Als größter privater Immobilienbesitzer des Landes steht Vonovia in besonderer Verantwortung. Der deutsche Gebäudebestand muss klimaneutral werden, was lange bekannt ist. Hier hat man zwei Möglichkeiten. Man kann das Thema unter Nachhaltigkeit laufen und sich über Jahrzehnte hinweg vom Gesetzgeber drangsalieren lassen. Oder man sieht den Wandel als langfristige, wirtschaftliche Chance. Man könnte allen Immobilienbesitzern des Landes vormachen, wie sich Wohnqualität und Null-Emissionen verbinden lassen. Zugleich könnte man das eigene Image erheblich verbessern und dazu noch gutes Geld verdienen.
Beispiel: Vonovia besitzt einen großen Teil der Dachflächen in Deutschland, den man längst mit Solaranlagen bestücken hätte können. Mit den Mietern hat man auch noch einen potentiellen Großkunden an der Hand, der den Strom wahrscheinlich liebend gerne abnehmen würde. Top-Konditionen wären denkbar, sowohl auf Käufer- als auch auf Verkäuferseite. Und am Cashflow mangelt es ebenfalls nicht. Stattdessen investiert man aber lieber in Übernahmen wie der der Deutsche Wohnen. Dafür wurde jede Menge Goodwill und Verschuldung aufgebaut, die Anteile der Aktionäre verwässert. Anleger sollen durch die Übernahme natürlich von Skalenvorteilen profitieren. Welche realen Renditen man aber gekauft hat, muss sich erst noch zeigen.
Aktuell überlegt Vonovia, Stundungen für Mieter anzubieten, die wegen der steigenden Energiekosten in Not geraten. Man könnte stattdessen auch sagen: „Wir von Vonovia sind mitschuld, weil wir uns bisher nicht darum gekümmert haben. Aber jetzt stehen wir zu unserer Verantwortung und investieren eure Mieten in eure Energiesicherheit.“ Leider steckt das Geld jetzt in der Deutsche Wohnen.
Immerhin gibt es mittlerweile erste Anzeichen von Bewegung: Kürzlich wurde der Solar-Ausbau beschleunigt und die Klimaneutralität auf 2045 vorgezogen. Wachsen will man künftig nicht mehr mit Übernahmen, sondern sucht neue Wege. Ich bin mal gespannt, was dem Management da so einfällt.
Ergebnis
Das Geschäft von Vonovia halte ich für sehr nachhaltig. Wohnraum wird auch in Krisen gebraucht und Mieten wird gerade in großen Städten für viele eine sinnvolle Option bleiben. Ich habe allerdings ernste Zweifel, wie nachhaltig dieses Geschäft betrieben wird. Hier steht das Unternehmen unter besonderer Beobachtung (wie auch andere Werte in meinem Depot). Immerhin gibt es Schritte in die richtige Richtung. Sollten weitere unterbleiben, werde ich aussteigen.
Vorerst aber steht die Bewertung im Vordergrund. Die wirkt ausgesprochen günstig. Und in meinen Kritikpunkten sehe ich auch Chancen. Wenn man bei der Kundenorientierung dazulernt. Vonovia ist teilweise jetzt schon ein richtiges Allround-Unternehmen für alles, was mit Wohnimmobilien zu tun hat. Man kann Immobilien für sich selbst genau wie für andere projektieren, bauen, verwalten, instandhalten. Damit einher gehen Skalen-Vorteile, planbare Erträge und eine große Wertschöpfungstiefe (man verdient an jedem Schritt mit).
Abgesehen davon finde ich die Vonovia Aktie besonders als Mieter spannend. Mit ihr kann ich meine Finanzen gegen allgemein steigende Mieten absichern. Dazu kann sie eine Alternative zum Eigenheim sein. Ein paar ausgewählte Vorteile:
- Die Dividende von rund fünf Prozent ist steuerfrei (bis man die Aktie verkauft).
- Es gibt keine Untergrenze für das eingesetzte Eigenkapital.
- Die Finanzierungskosten sind in den Kennzahlen des Unternehmens bereits enthalten.
- Das gleiche gilt für alle weiteren Kosten, etwa für die Instandhaltung.
- Die eigene Miete über Vonovia-Aktien zu finanzieren, könnte erheblich günstiger sein, als die Immobilie zu kaufen.
Entspannter ist es ohnehin. Nur dem Management sollte man sehr kritisch auf die Finger schauen.
Ein Nachkauf kommt für mich grundsätzlich infrage, steht aber noch aus. Die Aktie darf gerne weiter fallen.
Bild: Vonovia